叶翔 叶翔：如何投放人民币

更有效的渠道是央行直接向海外金融市场提供人民币流动性，如提供短期人民币贷款

人民币国际化意味着国际社会应该越来越多地使用人民币。怎样才能把人民币融入国际社会？最重要的手段之一是贸易，即一个国家支付更多的本国货币，获得更少的本国货币。如果国家进出口主要以本国货币计价和支付，那么想要实现货币外流，就需要持续的贸易逆差。这也是为什么很多中外学者得出美元可以成功国际化扩张，而日元国际化不成功的原因。进一步推断，如果人民币要国际化，中国必须进入长期贸易逆差。

人民币外流的另一种方式是通过资本账户向国际市场释放本币。日元国际化主要靠这个，比如通过“黑字回流”计划把日元借给其他国家。

从中国经济和欧美发达经济体的结构来看，中国经济很可能在相当长一段时间内处于贸易顺差状态，就像当年的日本经济一样。因此，中国的国际贸易可能不是中国对外提供人民币的最重要渠道。

与日元国际化时期不同，日本经济周期与欧美经济周期大致同步，国际资本市场回报率较高，所以日元仍有流出的动力。但是今天，欧美经济与中国处于不同的阶段，欧美经济进入低增长阶段，而中国经济仍处于工业化和城市化中期，处于高增长时期。国际资本有力量流入中国。自香港离岸人民币中心发展以来，海外短期资金一直希望通过兑换人民币的方式回到中国。

换句话说，中国和其他新兴经济体之间存在着强烈的一体化需求。新兴经济体之间的国际贸易和直接投资需要人民币作为交易中介和支付手段，人民币需要流出中国。而来自发达市场的短期资金，出于逐利的目的，不得不兑换成人民币，流入中国以捕获利差收益。在这种情况下，效仿欧美、日本等国际货币市场的做法，通过开放国内外资本市场向国际市场提供人民币不是一个可行的选择。

从人民币的国际市场来看，即使只是为新兴经济体之间的贸易和投资服务，海外也需要一个稳定的人民币资本市场，这个市场可以随着国际贸易和投资的扩大而发展。然而，海外人民币的来源只能来自中国。如果既不能依靠国内资本市场，也不能依靠外贸逆差，那么向海外市场提供人民币的渠道只能由中国人民银行直接完成。

目前，中国人民银行与一些国家或地区央行的货币互换是中国人民银行向国际市场提供人民币的渠道之一。毫无疑问，这是一个更好的渠道，但只是间接和分割，不足以形成统一的海外人民币市场。中国人民银行作为人民币国际市场的最终货币提供者，无法有效感知市场变化，满足市场需求。更有效的渠道应该是中国人民银行直接向海外金融市场提供人民币流动性。例如，中国人民银行可以接受境外金融机构提交的人民币债券，无论是中国的还是外国的，作为提供短期人民币贷款的抵押品。这样，任何一家境外金融机构在需要人民币头寸时，要么在市场上卖出债券，要么在中国人民银行进行抵押，获得融资。

从宏观上看，在以人民币为支付结算货币的国际贸易快速发展的情况下，中国人民银行可以根据市场需求及时将人民币投入国际市场，美元国际化过程中不会出现“特里芬困境”。同样，当国际市场对人民币的需求下降时，中国人民银行也可以适度从海外收回人民币。既不会出现“美元短缺”，也不会出现“美元灾难”。这种人民币释放和回收直接发生在海外市场，不需要通过国内市场间接进行，不会干扰国内货币政策的正常运行。通过这一操作，形成了相对独立于国内人民币市场的境外人民币市场，很好地解决了“中国经济中的人民币”和“国际经济中的人民币”问题。

作者是汇信资本董事总经理