爱玛电动自行车 爱玛电动车：爱，却不能马上上市

11月26日，中国证监会在2020年第18届IEC第169次会议审计结果公告中首次公布艾玛科技集团有限公司获批。

招股书显示，艾玛科技计划发行6500万股，占已发行股本总额的16.1%，募集资金总额达到16.81亿元。扣除发行费用后，募集资金将投入天津艾玛汽车工业有限公司的电动自行车及配件加工制造一期至六期、电动自行车生产线技术改造、塑料件喷涂生产线技术改造等项目。

2012年，艾玛科技IpO计划因高管内斗搁浅；2018年6月，艾玛科技首次正式向sprint IpO提交招股说明书，但在排队半年多后，遭遇证监会的“灵魂拷问”，速度放缓；2019年底，艾玛科技再次提交招股说明书，因“专利诉讼”被证监会取消。

跌跌撞撞了两年多，艾玛科技终于看到了IpO的希望敲钟，顺便向大众赠送了一辆巨大而血腥的电动车。

崎岖的上市道路

一个

“艾玛公司凝聚了张健所有的心血，当时公司正在准备上市。张健担心顾新建的行为会毁掉公司。”

2016年4月26日，《法制晚报》报道了“中国迄今为止敲诈勒索罪数额最高的一起案件”，报道中提到:

日前，艾玛前股东、副总裁顾新建因敲诈勒索、挪用公款被天津市静海区人民法院判处有期徒刑20年。一审判决后，顾新建不服，向天津市第一中级人民法院提起上诉。至于敲诈勒索罪，顾新建认为，张健为了让几千万元的偷税金额不被曝光，被胁迫给自己2亿多元是不合理的。

1999年，张謇注册成立天津泰美汽车工业有限公司，2009年变更为天津艾玛科技有限公司，2015年11月变更为艾玛科技集团有限公司，张謇为控股股东。

无锡艾玛是艾玛集团的子公司之一。

2008年底，张健结识了江苏天爵机车科技有限公司总经理顾新建，江苏天爵是一家摩托车制造企业，为艾玛工作。

2009年7月，张健与顾新建合作成立无锡艾玛汽车工业有限公司，利用江苏天爵的工厂生产电动自行车，张健持股70%，顾新建持股30%。

2010年5月，张謇、顾新建、无锡艾玛、天津艾玛、江苏天爵签订协议，约定张謇、无锡艾玛为顾新建、江苏天爵偿还债务1.25亿元，江苏天爵赔偿无锡艾玛价值6205万元的房产，顾新建以零对价将无锡艾玛30%的股权转让给天津艾玛全体股东。

随后，无锡艾玛成为天津艾玛的子公司。

时任无锡艾玛总经理的顾新建在收到张健转让的天津艾玛3%股份后，于2011年1月调任天津艾玛担任副总裁。

根据法院判决，顾新建调至天津后，2011年9月至2013年3月，顾新建通过向税务机关举报爱马仕在无锡的偷税漏税问题，多次向张健索要钱款，金额达2.35亿元。

据张健介绍，顾新建以艾玛公司有税务问题为由威胁艾玛公司，甚至以税务问题为由，一次打电话要求10亿，让他一度精神崩溃。

张健的妻子段华作证说，顾新建多次通过举报公司逃税向张健勒索钱财。张謇完全被威胁恐吓笼罩，给钱的原因是为了安抚人心。

段华还提到“艾玛公司凝聚了张健的全部心血，当时公司正在准备上市，张健担心顾新建的行为会毁掉公司。”

2014年9月，顾新建被捕半年多后，无锡市国家税务局以逃税罪对无锡艾玛实施行政处罚。

无锡市国家税务局2009年向无锡艾玛追回增值税209万元，2010年追回增值税1616万元，共计1825万元。同时，无锡市国家税务局要求无锡艾玛补缴企业所得税175万余元，并处以追缴税款50%的罚款，共计1000多万元。

艾玛被罚款，无锡国税发现她偷税2000多万元，共罚款3000多万元。

另一方面，天津市静海区人民法院认定顾新建犯敲诈勒索罪，认定数额为2.35亿元，是当时全国最大的敲诈勒索罪既遂数额。同时，法院还认定顾新建构成侵占罪，涉案金额3000万元。

因此，顾新建认为“张健因偷税几千万元被胁迫给自己2亿多元是不合理的。”

不管真相如何，这场持续了三年的“高管内斗”事件，让艾玛科技的首个上市计划变得不可能。

二

2018年6月22日，艾玛电气首次正式向证监会提交上市申请。

5月17日，国家市场监管总局、国家标准化管理委员会、工业和信息化部批准发布国家标准《电动自行车安全技术规范》，释放出强烈的监管信号。

强监管对资本市场的影响不言而喻，但艾玛科技仍选择在这个敏感时期冲刺IpO。

同年12月21日，证监会向艾玛电器提出反馈意见，要求公司和保荐人在30日内就标准化、信息披露、财务会计数据三个方面共58个问题给予书面回复。

反馈提到:

2017年，艾玛科技因未及时变更职业危害因素申报，未在喷涂车间为部分员工提供符合国家标准或行业标准的防护口罩，被安监部门罚款1万元、3万元；

在参与公司制造业务的7家公司中，四川艾玛汽车工业和广东艾玛尚未持有排污许可证；

艾玛科技及其子公司因违反环保法规分别被罚款4.03亿元、5亿元和6亿元。

但这58个问题中，更严重的其实是资产重组。具体来说，公司是艾玛体育。

2012年6月，艾玛科技成立艾玛体育，主营自行车生产和销售。

据公开信息，2015年3月，为了专注电动车业务，艾玛科技对艾玛体育整体股权估值为1亿元人民币，其中49.00%股权转让给三商投资，51.00%股权转让给天津富士达。

2018年1月，天津富士达以7785.86万的价格将其持有的艾玛体育51.00%的股权转让给三商投资。同时，艾玛科技以3.02亿元收购艾玛体育的土地资产，艾玛体育被注销。

2017年10月14日，三商投资的实际控制人由张健变更为乔宝刚，乔宝刚持有张健50%的股份，成为三商投资的法人，乔宝刚也是艾玛科技的创始股东之一。

当时有媒体评论说是张健领导的左撇子但右撇子的资本运作。虽然没有最终确认，但确实成为了艾玛技术上市的绊脚石。

三

艾玛科技未能如期在30天内给予书面回复，直到2019年8月20日才再次提交文件。

2019年9月5日，电动车制造商艾玛科技集团有限公司再次更新申报稿，距离首次提交已有一年多。

在更新后的申请稿中，艾玛科技逐一回应了证监会的反馈。但是艾玛的电动车仍然面临着质检不合格的情况。

2019年9月，北京市市场监督管理局在官网公布了电动汽车抽检信息。其中，天津艾玛生产的5批电动自行车存在最大速度、蹬踏能力、整车质量、反光镜及喇叭装置、欠压及过流保护功能等不合格问题。

9月12日，艾玛科技董事会办公室对媒体表示:“公司严格遵守相关法律法规，按照证监会的相关要求，如实披露/更新和披露公司经营的相关信息。没有IpO失败，招股说明书重新提交。”

但11月27日，中国证监会发布通知称:“鉴于艾玛科技集团有限公司和北京诺合致远科技有限公司仍有相关事项需要进一步核实，决定取消2019年第18届审核委员会。第187次和第188次审计委员会会议审议了上述公司发行申请文件。”

对此，艾玛科技表示，遭遇恶意诉讼，“不会影响上市进度”。

而艾玛科技的上市申请，直到整整一年后才通过审核。

此时，艾玛科技的老对手迪雅控股和新日股份已经分别在港股和a股上市多年，就连新贵电动自行车小牛电气也在2018年登陆纳斯达克。

艾玛科技几次冲刺，还是错过了最好的机会。

2020年，一场突如其来的疫情自上而下打破了电动自行车行业的天花板。

2020年初至11月，迪雅控股股价上涨500%以上，美国股市上市的小牛电气年内上涨310%，a股上市的Sunra上涨170%。

而艾玛电器，再爱也未能立即IpO。

苦上市梦

艾玛艰难上市的那两年，恰好是电动自行车行业的两次热潮。

2018年5月15日，《电动自行车安全技术规范》发布，该标准于2019年4月15日实施，瞬间颠覆了整个电动自行车行业。

《电动自行车安全技术规范》规定:

1.最大设计速度不得超过25公里/小时；

2.全组装电动两轮车质量应小于等于55kg；

3.电池的标称电压应小于或等于48V。

也就是说，新国标的关键参数限值是限速、限重、电池电压限值。

当时中国有3亿多两轮电动车。根据新国标的技术规范，约70%不符合新国标的要求。随着新国标的正式实施，各省市相继出台了电动车管理细则，为超标车辆设定了过渡期。

根据相关政策的处置方案，过渡期的最后期限集中在2021-2023年。

简单粗暴地估计，理论上有2.1亿辆电动自行车的市场需求，三年更换期年均7000万辆，而2019年全国电动自行车产量仅为3600万辆。

即使不包括新用户，电动自行车的市场也会翻倍，很夸张。

方正证券发布的数据显示，2010-2019年，电动自行车行业产出复合增长率仅为2%；2019-2023年，复合增长率达到15%，行业规模从500亿元翻番至1000多亿元。

但与此形成鲜明对比的是，电动自行车行业毛利率较低，艾玛科技低于同行。

2016-2018年，同行业可比上市公司平均毛利率分别为19.16%、15.07%和15.80%，同期艾玛科技的毛利率分别为16.94%、13.05%和13.12%。

同期同行业可比上市公司平均资产负债率分别为62.02%、59.34%和56.99%，艾玛科技分别为81.97%、80.85%和74.84%。

艾玛科技在招股说明书中称:“资产负债率远高于同行业可比上市公司，负债水平更高，运营风险更大。这一补充流动性项目的实施，将有助于提高公司的财务实力和偿债水平，优化公司的资产负债结构，促进公司的健康发展。”

用上市带来的流动性调整资产结构，是艾玛科技迫切需要上市的根本原因。

2016-2018年，艾玛科技实现营业收入64.44亿元、77.94亿元、89.9亿元，但归属于母公司股东的净利润分别仅为4.49亿元、2.63亿元、4.28亿元，其中2017年净利润下降41.49%。

毛利率低的原因很多。

艾玛科技提到行业竞争加剧，上游原材料价格上涨，广告和股份支付增加。

例如，与新日股份相比，艾玛科技和迪雅控股根据实际经营情况，将包装材料计入生产成本而不是销售费用，降低了毛利率和销售费用比例；

与同行业其他公司相比，艾玛科技自2016年起不再直接承担经销商的物流运输费用，而是通过价格折扣补贴经销商，并相应降低产品价格；

艾玛采用较低的定价来扩大豪华电动自行车的市场份额，导致豪华电动自行车的毛利率低于可比上市公司，降低了公司的综合毛利率。

除了产品层面，对于艾玛科技来说，很难打广告。

2009年，周杰伦第一次执导的电视剧《熊猫人》剧组，在台北和厦门拍完之后，搬到了上海。拍摄间隙，周杰伦和艾玛电气签了代言合同。

然后，“爱会立刻行动”的广告语在大街小巷传播开来。

据悉，两年内艾玛为周杰伦代言费3000万元，打破了王菲洗发水代言费2000万元的纪录。

艾玛电器当时的总经理林玉在谈到这次代言时说:“艾玛的营销金额高达5亿元，3000万元只是一小部分。周杰伦代言可以提升品牌知名度，一年的品牌价值可以达到20亿。”

周杰伦带来的品牌价值很难统计，但双方都很满意对方。

2019年12月11日，艾玛在天津举行20周年品牌仪式。艾玛董事长张健为周杰伦颁发持久代言奖，周杰伦为艾玛唱告白气球，现场延续她第12年的品牌代言。

除了周杰伦，范冰冰、金秀贤和EXO也是代言艾玛科技品牌或产品的明星。

过高的代言费可以带来远超预期的品牌价值，但也会造成明显的财务压力。

根据艾玛科技的招股书，品牌代言费占公司长期递延费用的比例很大。2016年金秀贤品牌代言费600万，同年广告及业务推广费4368万，占销售费用的23.56%。

2017年，艾玛科技继续加大投入。明星品牌代言费同比增长521万元至1121万元，广告及业务推广费同比增长6925万元。

在长期待摊费用中，品牌代言费用占比超过30%，最高为63.47%。

此外，艾玛科技将2017年公司净利润大幅下滑归因于当年毛利率低的自行车分享业务。

对于艾玛科技来说，进入自行车共享业务也是一把双刃剑。

2017年，自行车共享成为热点。艾玛科技高调进入市场，开始与mobike合作。因此，自行车订单大幅增加，贡献了3.46亿元的销售额，占总收入的4.44%。

但这部分收入并没有给艾玛科技带来期待已久的现金流，反而是应收账款激增。

截至2017年12月31日，艾玛科技应收账款约2.64亿元，较2016年末大幅增长162.37%。其中，艾玛科技对mobike的应收账款余额为3559.64万元，占比12.43%，排名第一。

2018年，来自mobike的订单量下降，艾玛科技与滴滴的绿橙单车开启合作。绿橙自行车运营商杭州轻骑科技有限公司超越mobike成为艾玛科技最大的单车共享客户，也是艾玛科技的十大客户。

受自行车共享业务的影响，原本贡献不到1%收入的自行车业务，2017年占艾玛科技主营业务收入的6.44%。

可惜好景不长，自行车合租从风口跌下。艾玛的科技自行车在主营业务收入中所占的比重也一次次下降，从2017年的6.44%下降到2018年的3.06%，最后到2019年上半年的0.75%。

自行车共享是一个毛利率较低的行业，很难成为艾玛科技的利润增长点，自行车业务也不是艾玛科技目前的重点。

巨大的支出压力和低毛利率的直接后果是R&D投资的持续不足。

2016年至2018年，艾玛科技的R&D费用分别为96，244，700元、116，289，800元和149，766，100元，分别占营业收入的1.49%、1.49%和1.67%。

迪雅控股2017 -2018年的R&D费用分别为1.83亿元和3.05亿元，分别占营业收入的2.32%和3.07%。无论是总量还是在营收中所占比例都高于艾玛科技。

解决现金流问题，要上市；要上市，就要曝光问题。资本市场不是避难所，证监会问的58个问题都直接指向艾玛科技迫切需要上市，不能马上上市的辛酸。

资本的力量不可小觑，资本市场的粮食也不好吃。面对业绩下滑、利润低迷、产品质量不佳等问题，艾玛科技特别难上市，在钟声敲响之前，资本市场的考验还没有真正开始。

结论

2016年，迪雅控股上市港股；2017年，新日股份a股IpO；2018年，小牛电气登陆纳斯达克；2020年，小米生态链公司9号在科技创新板块上市。

此外，国内五大动力电池、宁德时代、郭萱高新、益威锂电池、李绅电池、比亚迪等也相继进入电动自行车市场。

目前，艾玛在国内电动自行车领域占据第二位，市场份额约为10%。然而，随着十亿美元市场的发展，电动自行车行业改变了自己的打法。

高端市场有资本加持，而且是R&D和配置；低端市场控制用户规模，注重渠道和口碑。

用代言换市场的时代已经过去了。更何况周杰伦的市值只有20亿。1000亿的市场能找到多少周杰伦？