存量发行 新股发行制度改革出炉 存量发行静待配套细则

在《关于进一步深化新股发行改革的指导意见》发布近一个月后，中国证监会于4月28日正式发布了《指导意见》。与之前征求意见稿相比，《指导意见》变化不大，但对法律监督的要求更加严格。

《国家商报》记者日前注意到，香港证监会对IpO欺诈行为开出罚款，并对保荐人兆丰资本罚款4200万港元，矛头直指中介组织。有专家指出，香港已经树立了榜样，在《指导意见》颁布后，a股未来也将加大对中介机构的监管力度。

增加和修改5项措施

在广泛征求市场意见后，4月28日，中国证监会正式发布了《关于进一步深化新股发行改革的指导意见》。与以往征求意见稿相比，《指导意见》增加了几项新措施，同时修订了三大措施。

首先，新规定增加了会计师事务所的责任，要求会计师事务所根据业务质量控制的需要，制定质量控制制度和程序，包括审查制度。注册会计师在执行审计业务时，应保持合理的职业怀疑态度，保持对异常财务信息的敏感性，防止管理舞弊、利润操纵等行为。

此外，发行时间也有新的变化。发行申请获批后，发行人和主承销商自行选择发行时间窗口。

此外，《指导意见》还对发行人的公司治理结构提出了进一步要求；进一步明确当发行人的市盈率高于同行业上市公司平均市盈率25%时，发行人需要补充披露信息的内容和程序；同时，进一步明确对违法行为的处罚措施，并严格监督。

证监会相关负责人表示，《指导意见》提出进一步推进以信息披露为中心的发行体系建设，加强信息披露的真实性、准确性、充分性和完整性，从全过程、多角度提高信息披露质量。中国资本市场是在经济体制转轨的条件下诞生和发展的。发行制度必然具有明显的时代特征，改革是一个不断调整和优化的过程。”

那么，《指导意见》和之前的IPO制度有什么区别呢？相比之下，国家商报记者在发布阶段发现了三大变化。

提高线下配售比例，取消限售期

自IpO实施询价制度以来，参与询价机构线下配售的比例一直有限。根据以前的规定，公开发行股份数量少于4亿股的，参与配售的机构数量不得超过已发行股份总数的20%，公开发行股份数量多于4亿股的，参与配售的机构数量不得超过已发行股份总数的50%。同时，查询对象还承诺将所分配的股份锁定3个月。

不过，根据新的IpO规定，无论新股发行规模大小，参与询价的机构比例将达到50%。比如之前发行8100万股的奥康国际，网上发行6480万股，线下发行。1620万股；如果根据新规定发行股票，网上和网下发行的股票数量将为4050万股，占总发行额的50%。只有线下胜率比线上胜率高2到4倍时，发行人和承销商才会将10%的已发售股份从线下回调到线上，超过4倍时，将20%的已发售股份从线下回调到线上。

此外，机构获得的配股不再锁定3个月，但发行人、承销商和投资者自主约定锁定期限。换句话说，这部分配售股份可以在上市首日进行流通交易。

“25%规则”再次引用个人查询

为了限制三高新股的非正常发行，《指导意见》还提出了一个新概念，即“25%规则”。简单来说，如果查询结果确定的市盈率比同行业上市公司平均市盈率高25%，发行人应召集董事会，结合其他适合公司的定价方式，分析讨论发行定价的理性因素和风险因素，进一步分析预期募集资金的使用对公司主营业务的贡献及其对业绩的影响，并补充披露相关信息。但是之前的查询规则并没有限制。

相关负责人表示，“25%规则”的改革措施不是为了控制价格，而是为了加强信息披露和风险披露，这是一种触发进一步信息披露的机制。因此，发行人应增加信息披露的内容，加强风险披露。所以是补充信息披露的触发点，而不是定价上限。"

另一方面，关于询价主体，在《指导意见》中引入了5~10名具有丰富投资经验的个人投资者，由主承销商自主推荐。这是证监会两年来第二次增加询价对象。上一次是2010年，证监会增加私募基金参与线下询价。

首先提到的股票发行

最后一个重大变化是，备受争议的股票发行终于得以保留，这是a股市场首次提出股票发行。

简单来说，股票发行就是持有股票三年的股东可以将部分旧股转让给线下投资者，以增加新上市公司的流通股数量。但旧股转让后，发行人的实际控制人不能变更，旧股转让所得资金必须存入专门账户，由保荐机构监管。在旧股转让所得资金的锁定期内，如果二级市场价格低于发行价格，专用账户内的资金可以在二级市场回购公司股份。

《全国商报》曾提出，一旦实施股票发行，为避免发行人利益膨胀，建议一旦股票价格跌破发行价格，强行回购并划转专用账户内的资金。

对此，上述负责人表示，这一要求可以抑制老股东提高发行价格，但同时也可能刺激市场投机，抑制老股东转让股份。然而，促进旧股转让的改革措施在市场上受到高度关注，涉及许多市场参与者和复杂的利益。《指导意见》发布实施后，证监会将尽快出台相关操作规程和监管规则，推动这项改革措施的稳步实施。

扩展阅读

IpO新政多项措施抑制高价发行

每个记者刘明涛王燕丹

新股热点发行制度最终在五一假期前解决，证监会要求该规则自发布之日起实施。这意味着只在5月份排队的新股招股说明书和询价方式将遵循新的IpO规定。有人认为，新IpO规定将有效限制高价发行，值得期待。

抑制市盈率，限制过度上涨

中国证监会在《指导意见》导言中指出，发布《指导意见》的目的是“促进市场主体进一步回归职责，推动新股价格真实反映公司价值，实现一级市场和二级市场均衡、协调、健康发展。”单从一开始，新股“三高”现象就是这次改革的重点。

一位券商策略师指出，“在过去的询价机制下，保荐机构为了卖出股票不惜抬高价格，而询价机构为了争夺筹码也毫不犹豫，这就不可避免地导致了巨额超额募集资金的留存。事实证明，对于市场来说，这样的‘三高’是对资源的极大浪费，不利于保护中小投资者的利益。”

根据新规，无论是增加“25%规则”、引入个人投资者查询、取消线下配售股份锁定期、提出股票发行，都将有效遏制新股发行市盈率。此外，加强了法律监管，将使机构在查询时更加谨慎，未来将减少“人情卡”的查询，缓解压制超高市盈率发行和过度集资的现象。

市场参与者指出，由于不是自己花钱，机构投资者在询价时可能不太理性。毕竟赔钱不是自己的钱；介绍个人投资者询价，既然个人投资者自己出钱，自己承担损失，那么报价会更合理，那么整个报价也会更合理。

天翔投资顾还指出，由于中小板和创业板“三高”问题更加严重，ipo改革对中小板和创业板发行价格和市盈率的影响高于对主板的影响，对于提高市场结构的稳定性具有重要意义。从行业角度看，此次改革对IPO市盈率明显高于行业平均市盈率的行业影响较大。

上市首日流通筹码增加

“首日流通股增加，肯定会抑制投机。新股发行制度改革的诸多举措，都是为了在首日增加流通筹码，为投机降温。”一位私人股本人士表示。

上海某基金经理认为，“解禁期”相当于当天发行量的增加，直接带来了没有任何缓冲的扩张，无疑对二级市场空是有利的。"

的确，新的IpO规定将提高线下配售比例，取消三个月锁定期，股票发行的推出将大大增加新股首日流通筹码；因此，新股的“口袋”稀缺性将不复存在。此外，随着流通筹码的增加，一只新股的非理性通胀成本将大幅增加，这将对抑制投机起到关键作用。

对外经济贸易大学公共管理学院副教授李长安认为，解除三个月的线下配售锁定期有利于形成合理的股价。从去年开始，“三个月锁定期”并没有真正起到稳定股价的作用。相反，大部分新股都破了。

市场人士表示，取消限售期后，对抗新热钱炒作的力量将大大增强，新股首日恶意炒作的可能性将降低。如果IPO改革能够有效的降低投机资金的浪潮，就会减少投机资金对二级市场的吸血效应。